本月，在英央行推出新流動性方案及美聯(lián)儲延長扭轉(zhuǎn)操作等一系列追加刺激政策的背景下，月初按兵不動且明確表態(tài)希望由政治家接手治理歐債危機(jī)的歐央行正在承受來自國際社會的“不作為”指責(zé)。盡管上周五該行宣布的放寬抵押品規(guī)定一度令市場大獲提振，但據(jù)其本周一披露的數(shù)據(jù)，該行截至上周末已連續(xù)15周未從二級市場購買成員國政府債券(SMP)，這令市場備感失望。分析人士認(rèn)為，現(xiàn)在讓歐央行在作為與不作為之間糾結(jié)的除了意愿之外，更重要的是如何找到有效使用手中“彈藥”的方法。

　　野村證券駐倫敦固定收益策略分析師戴斯曼·薩布爾日前在與本報記者連線時稱，目前來看，寄望通過建立統(tǒng)一財政聯(lián)盟來解決當(dāng)前歐債危機(jī)顯然是遠(yuǎn)水難解近渴，更現(xiàn)實的選擇仍然需要歐央行運用它的資產(chǎn)負(fù)債表來解決問題。“我們堅持呼吁歐央行在今年推出更多量化寬松措施。”他說。“量化寬松本身并不是解決方案，但如能配合其他政策，就至少能夠找到一條通往最終解決方案的道路。”瑞銀集團(tuán)經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤在本周一也表示，當(dāng)局勢動蕩到某一成員國國債收益率飆升，使其政府無法從市場上籌集資金時，“真正能夠快速做出反應(yīng)的仍然是歐洲央行”。那么，可以預(yù)期的歐洲央行政策應(yīng)對有哪些？除了常規(guī)乃至非常規(guī)工具外，歐央行是否還有更多的創(chuàng)新空間謀求救市？

　　選項一：重啟SMP

　　在西班牙局勢告急、歐元區(qū)申請救助國家陡增至五國的當(dāng)下，政治家們正在努力搜索任何一個可能緩和危機(jī)的方案。在上周結(jié)束的G20會議上，與會領(lǐng)導(dǎo)人討論比較多的一個方法就是由計劃于7月份啟動的歐洲穩(wěn)定機(jī)制(ESM)來購買問題國家政府債券以幫助拉低其收益率。但是使用ESM的問題是，其“火力”只有5000億歐元，這其中有1000億歐元目前已基本確定可能會被用于救助西班牙銀行業(yè)。此外，汪濤認(rèn)為即使ESM最終被允許購買國債，但其決策恐怕仍將受制于歐元區(qū)分散、低效的協(xié)商機(jī)制，真正能夠快速做出反應(yīng)的仍然是歐洲央行。國際貨幣基金組織總裁拉加德上周已經(jīng)呼吁歐洲央行重啟SMP以穩(wěn)定主權(quán)融資成本。

　　事實上，歐央行此前的SMP操作曾經(jīng)對市場形成了非常有效的干預(yù)，目前該行持有約2000億歐元的政府債券，且歐央行從資源上看較之ESM要寬裕得多。但是，重啟SMP首先面臨的是政治障礙。歐央行行長德拉吉已多次表示，SMP只是暫時性措施，只能有限操作。分析人士認(rèn)為，德拉吉的顧慮源自于德國，因為后者認(rèn)為SMP計劃本身相當(dāng)于給相關(guān)國家提供貨幣融資，而這是歐元成立時的法律約定所禁止的。另外，目前分析人士的一個普遍擔(dān)憂就是，即使歐央行如市場期望那樣再度啟動SMP操作，其干預(yù)效果也肯定不像支持者希望的那樣好，因為所謂的“優(yōu)先償債權(quán)”已將市場投資者參與購債的興趣磨損大半。

　　選項二：開啟第三輪LTRO

　　歐央行有可能穩(wěn)定局面的另外一個方法就是再度慷慨釋放流動性，比如開啟第三輪長期再融資操作(LTRO)，而且可能需要提供比在去年12月和今年2月推出的兩輪LTRO期限更長的低息貸款。毫不夸張地說，前兩輪LTRO操作在穩(wěn)定市場方面至少在一段時間內(nèi)起到了力挽狂瀾的作用，而且歐央行將貸款提供給銀行顯然要比直接介入前景難測的主權(quán)債漩渦中來得踏實一些，雖然事實證明這些銀行后來在很大程度上又轉(zhuǎn)手將從歐央行處獲得的廉價融資用于購買政府債券。

　　不過，也有分析人士認(rèn)為，推出新一輪LTRO已不似從前那樣有吸引力，因為正如德拉吉本月15日所言，促使歐央行推出前兩輪總計逾萬億歐元LTRO的銀行業(yè)資金干涸狀況現(xiàn)在已得到緩解，限制銀行信貸供應(yīng)的因素已經(jīng)去除。正如人們在美聯(lián)儲和英央行的量化寬松操作中看到的，非傳統(tǒng)貨幣政策的效力和回報正在減小。對于歐央行來說，LTRO的一個負(fù)面效果就是讓銀行背負(fù)了更多的國家主權(quán)債，而這顯然不是德拉吉的初衷。

　　選項三：下調(diào)基準(zhǔn)利率

　　通過傳統(tǒng)方法放松貨幣政策即降息，可以說歐央行目前既存在行動動機(jī)也存在行動空間。盡管歐元區(qū)有驚無險地避免了今年初的衰退，但第二季度的數(shù)據(jù)顯示歐元區(qū)GDP又開始呈現(xiàn)不祥的倒退跡象。包括德國ZEW經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)在內(nèi)的一系列調(diào)查顯示，經(jīng)濟(jì)惡化正在從邊緣國家向德國等核心國家蔓延。現(xiàn)有數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)工業(yè)產(chǎn)出4月份月比縮水0.8%，而德國則月比大降2%。

　　分析人士認(rèn)為，要應(yīng)對經(jīng)濟(jì)惡化，歐央行最快可能在下月5日即啟動降息，將自去年12月以來一直維持在1%的基準(zhǔn)利率降至0.5%。屆時，不僅歐央行的新發(fā)放貸款利率會降低，LTRO的貸款利率也會下調(diào)，從而產(chǎn)生具有輻射性的放松信貸效果。不過，此時此刻很少有人對降息寄予太大期望。如果說降息能夠提振德國和其他相對穩(wěn)健的北歐國家，那么它對在債務(wù)和經(jīng)濟(jì)方面均已深陷泥潭的部分南歐國家來說則助益不大。事實上，德拉吉面臨的一個棘手問題就是如何通過統(tǒng)一的貨幣政策調(diào)度來照顧到在各方面條件上存在巨大反差的歐元區(qū)成員國。

　　選項四：收益率目標(biāo)制

　　相對于人們耳熟能詳?shù)那叭�大選項，野村研究團(tuán)隊給歐央行提出了一個人們不太熟悉的創(chuàng)新選項即收益率目標(biāo)制。戴斯曼·薩布爾認(rèn)為，如果歐央行能夠在推出新的量化寬松措施時選擇以收益率為目標(biāo)，則可對歐元提供最大支持。“如果歐央行能夠在QE操作中大膽啟用收益率目標(biāo)制，則有望以最快的速度改變市場參與者目前面臨的風(fēng)險不對稱狀況。”他說。比如，歐央行可以將西班牙10年期國債收益率在至少未來兩年內(nèi)不得超過4.5%作為其QE目標(biāo)。毫無疑問，市場將在一段時間內(nèi)反復(fù)沖擊這一目標(biāo)，以檢驗歐央行的信心，而后者通過在此期間內(nèi)的激進(jìn)購買始終將收益率保持在4.45%左右，那么投資者可能就會相信他們最多會面臨收益率下行0.05個百分點的風(fēng)險，而不是債務(wù)重組或PSI風(fēng)險。

　　“從這個角度來看，收益率目標(biāo)制可能會比更傳統(tǒng)的QE操作帶來更少的市場干預(yù)。”戴斯曼·薩布爾如是說。但是，這一選項盡管看上去效力誘人，其要真正付諸實施所面臨的阻力卻是不言而喻的。首先，這一措施需要的QE規(guī)模可能大得驚人，因為歐央行一旦宣布收益率目標(biāo)，就必須做好準(zhǔn)備應(yīng)對來自市場的強(qiáng)力考驗。而這種考驗可能如暴風(fēng)驟雨般來去匆匆，也可能受投機(jī)力量影響而持續(xù)或反復(fù)。歐央行特別是其最大股東德國是否有足夠的政治膽識和意愿冒這樣的風(fēng)險，是一個非常大的問號。其次，承諾問題國家的收益率水平，客觀上就相當(dāng)于以央行補(bǔ)貼的形式限制了這些國家債券與德國等核心國家債券之間的收益率利差，從而令后者不僅要間接承擔(dān)歐央行購買問題國家主權(quán)債券的風(fēng)險，其從市場上吸引廉價融資的優(yōu)勢也會隨之大打折扣，而這勢必會引起德法等國民眾的不滿，從而給各自當(dāng)局施加壓力。