利率風險下降 信用風險上升

      2013-08-07 09:07     來源:中國證券報     編輯:林天泉

        近期,央行一系列的政策向市場傳導了穩定資金價格的預期,有利于資金利率下降,債券市場所面臨的利率風險也隨之降低。但也應看到,在金融去杠桿背景下,資金供給仍難以顯著改善,并將對實體投資和資金成本形成制約,因此信用風險還處于上升過程。

        大量開展常備借貸便利操作(SLF)以及重啟逆回購操作,是近階段央行向市場注入流動性、傳遞維穩信號的主要工具。

        央行二季度貨幣政策執行報告中披露,6月份在貨幣市場受多種因素疊加影響出現波動時,央行開展了常備借貸便利操作。即央行接受高等級債券和優質信貸資產等合格抵押品,向貸款符合國家產業政策和宏觀審慎要求、有利于支持實體經濟、總量和進度比較穩健的金融機構提供了流動性支持。截至6月末,中央銀行常備借貸便利余額為4160億元。此項工具大大緩解了6月份銀行間市場的流動性壓力。

        上周央行重啟逆回購,投放了510億元,其中7天利率4.4%,14天利率4.5%。本周二,央行繼續120億元逆回購操作,且利率下降40bp至4%,降幅遠超市場預期。

        從逆回購重啟及SLO和SLF工具的運用看,目前利率風險已經充分釋放,未來繼續上行風險有限。

        但我們也要注意到,央行在通過短期工具釋放流動性的同時,也在通過續做3年期央票來鎖定長期流動性。根據中債登數據,7月15日和29日央行續做了兩期3年央票,規模分別達1103億元和735億元,利率分別為3.37%和3.5%,與當時二級市場利率接近。央行目前“放短收長”的政策,表明貨幣政策仍然中性,希望通過資金期限結構的調整來實現回籠長期流動性,降低過高的M2增速,但同時也想抑制過高的資金利率。

        二季度貨幣政策報告顯示,防風險仍是央行主要目標之一。金融去杠桿背景下,資金供給難以顯著改善,并將對實體投資和資金成本形成制約。

        二季度金融機構去杠桿十分明顯,大型銀行資金拆出總量僅為11萬億,同比下降7.6萬億,與之對應的是,其他金融機構的資金拆入量明顯萎縮,其中最明顯的是中小銀行和其他金融機構和產品,主要是信托和銀行理財產品等。

        金融機構去杠桿導致資金供給意愿下降,最終表現為社會融資總量增速的回落,而與此同時,反映資金需求的投資增速回落則相對較慢,最終使得投融資關系在二季度出現首次逆轉,并最終導致了社會融資成本的上升。數據顯示,二季度反映實體經濟成本的貸款利率出現反彈,就是這一現象的直觀表現。

        目前來看,防風險仍為央行重要目標,這將使得回購利率中樞難降,融資總量仍趨于收縮,從而對經濟不利。統計顯示,6月共有30家債券評級下調,數量超過去年總和。而7月份,繼續有債券評級被下調,且市場風險偏好下降,出現了“12中富01”、“11華銳01”、“12湘鄂債”、“11華銳02”、“12南糖債”、“12海翔債”等收益率超過10%的債券,且其中不僅有民企債,也有國企債。在經濟下行,又逢金融去杠桿的背景下,信用風險擴散還未結束。

        就債券市場而言,以往經濟下行時往往對應債券牛市,而今年6月以后債市出現明顯下跌,核心原因就在于央行防風險,收縮了流動性。目前來看,從央行層面收緊流動性風險的已經下降,而且經濟下行趨勢明確,因而利率風險正在下降,但與此同時,實體流動性及信用風險卻仍在上升,因此在投資策略上需堅決提升組合流動性和信用等級。(海通證券 姜超 倪玉娟)

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